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                    三爱富(600636)

              三爱富:购上海焦化,煤化工板块又添新军
  上海华谊(集团)公司是由上海市政府国有资产管理委员会授权, 通过资产重组
建立的大型企业集团公司.公司所属全资和控股企业有上海天原(集团)有限公司,上
海轮胎橡胶(集团)股份有限公司, 上海焦化有限公司,上海吴泾化工有限公司等20
多个子公司,公司拥有11 家设计,研究院所,2 家国家级企业技术中心和8 家市级企
业技术中心, 并设有博士后科研工作站.公司生产的产品涉及基础化工原料,橡胶制
品, 化学制剂,生物化学品,化工设备等十几大类约近万种.目前,华谊集团的业务主
要集中在五大领域:煤基多联产产品及清洁能源产品制造(简称"煤基多联产");高分
子材料及轮胎橡塑产品制造(简称"新材料");精细化学品制造(简称"精细化工");化
工品物流及化工工程服务(简称"化工物流及服务业");生物医药及生物化学品制造(
简称"生物化工").其中,前三大业务为集团当前的核心业务,后两大业务为集团正在
培育的业务.上海华谊(集团)公司是上海化学工业发展有限公司,上海医药(集团)总
公司的主要投资股东.公司下属有3 家上市公司——三爱富(600636),双钱股份(600
623)和氯碱化工(600618),其中双钱股份和氯碱化工发行A,B 股.上海华谊(集团)公
司注重吸引外资和加强对
外合作, 目前已与杜邦,巴斯夫,拜尔,罗门哈斯,比欧西等国际著名化工公司共同投
资建立了几十家中外合资合作企业.公司在香港,北美,非洲,东南亚等地区设有多家
独资和合资公司,产品出口至60 多个国家和地区.
    上海焦化有限公司是以煤化工为主要原料的综合性的大型化工企业,始建于195
8 年.公司位于上海西南黄浦江畔的吴泾化学工业区,占地108 公顷,职工8000 余人
.有二座5000 吨级煤焦码头,一座3000 吨级化工产品码头,二条铁路专用线,年吞吐
能力达600 万吨.下设十个分厂, 设计研究院,发展商社,实业总公司,还有数家中外
合资企业.公司历年来均进入按销售收入排名的全国500 家最大工业企业行列.公司
是上海市最大的煤气生产企业,同时也是冶金,化工,医药,军工等行业重要原料和燃
料的供应基地.公司目前股东为华谊集团(71.73%),中国信达(26.58%)和中国华融(1
.69%).上海焦化的主要产品包括:甲醇,焦炭,苯酐,一氧化碳,醋酐以及工业气体等.
公司目前拥有约35 万吨/年甲醇产能, 主要生产50#甲醇,羰基合成醋酸专用甲醇和
国标优等品等不同规格的甲醇,主要配套供应上海吴泾化工区中的化工企业,用以生
产醋酸,甲醛等产品以及作为公司今年投产的醋酐项目的原材料.此外,公司新建的4
5 万吨/年甲醇装置将于2008 年7 月投产, 届时上海焦化将拥有80 万吨/年甲醇产
能.更为重要的是,公司未来将强化煤化工主业,目前正在安徽无为生产基地(已经获
得5 平方千米工业用地)建造60 万吨/年的甲醇装
置.这一项目已经取得了环评等相关批文.按照其他煤化工企业的进度, 我们预计该
项目2010 年中期将达产产生收益.同时, 公司目前拥有约120 万吨/年焦炭产能,4
万吨/年苯酐产能,15 万吨/年一氧化碳产能(2008 年7 月新建的醋酸配套一氧化碳
联产甲醇项目投产后, 一氧化碳的总产能将达到37.5 万吨),2008 年年内将投产2
万吨/年的醋酐生产装置.另外,公司还生产氧气,氢气,氮气和氩气等气体产品.
     三爱富控股子公司常熟三爱富中昊化工新材料有限公司HFC-23 分解项目作为
清洁发展机制项目于2006 年8 月8 日在联合国CDM 执行理事会注册成功.根据中昊
化工与世界银行签订的《核准的减排购买协议》内容,世界银行将购买中昊化工在2
007-2013 年间产生的HFC-23 减排量,减排总量为每年1043.72 吨二氧化碳当量,减
排价格为每吨6 欧元.该项目2007 年1 月1 日正式实施,首次资金结算应为2007 年
4 月.以1 欧元兑换10.50 元人民币和1 美元兑换6.80 元人民币的汇率计算, 扣除
国家取得的部分和营业税以及需要缴纳给世界银行的每吨0.2 美元的注册费, 考虑
到三爱富对中昊化工70%的控制权, 则三爱富每年CDM 收益15762 万元(财政部已经
口头同意CDM 收益无须缴纳所得税).需要注意的是, CDM 收益基本有3-6 个月的时
滞.
    假定公司今年能够定向增发成功,发行64651 万股,则总股本将由31566 万股增
加到96217 万股.初步预计公司今年氟化工业务净利润为1000 万元左右, CDM 带来
的收益为15762 万元,上海焦化今年的净利润为3.63亿元,这样今年的净利润为5.30
62 亿元,折合EPS 为0.55 元.由于目前我们尚未获得上海焦化各项资产更为详尽的
材料,加上无为项目要到2010 年中期才能获得收益,我们暂不做公司2008 年以后的
盈利预测(近期我们会持续跟踪三爱富定向增发的进展,相应的盈利预测也会更新).
综合考虑,我们按照2008 年收益给予公司20-25 倍的PE,这样得到11-13.75 元的估
值